Контрольная работа на тему КОНТРОЛЬНАЯ РАБОТА 151109-06

Содержание


Задание № 1 3
1.1. В чем преимущество долгового финансирования перед продажей акций? В чем его минусы? 12
1.2. По каким показателям можно судить о финансовом рычаге (соотношение заемного собственного капитала) «Роснефти»? 17
1.3. Почему «Роснефть» использовала банковские кредиты для покупки активов ЮКОСа в 2004 г. и 2007 гг., а в 2006 г. решила продать часть своих акций? 23
1.4. Как поддержка со стороны государства влияла на долговую стратегию «Роснефти» в разные моменты? 26
Задание № 2 29
Список используемой литературы 33
Задание № 1

Текущий контроль. Case study
Введение в ситуацию
Одной из самых динамично развивающихся компаний в 2004-2007 гг. была нефтяная госкомпания «Роснефть». Ее рост происходил в основном за счет покупки активов ЮКОСа, что финансировалось за счет привлечения банковских кредитов и размещения акций. За это время структура капитала компании сильно менялась, а финансовый рычаг достигал беспрецедентных для России значений. Тому, как «Роснефть» справлялась с долговым бременем и какую роль при этом играло государство, и посвящен данный кейс.
Вам необходимо изучить ситуацию, представленную ниже, и ответить на предлагаемые вопросы. Объем ответа не регламентируется, но основным требованием является аргументированность предлагаемого ответа. При необходимости Вы можете использовать данные финансовой отчетности «Роснефти», которую можно скачать с ее веб-сайта.
Зачем «Роснефть» много занимает

За два года (конец 2004 г. – конец 2006 г.) компания «Роснефть» сумела увеличить добычу нефти почти в 4 раза, выручку по стандартам US GAAP – в 7 раз, капитализацию – примерно в 12 раз (табл. 1). Но на конец мая 2007 г. долг «Роснефти» был в 4,7 раза больше ее прибыли до выплаты процентов, налогов и амортизации (EBITDA) за 2006 г. ($7,3 млрд.) и больше прогнозируемой EBITDA на 2007 г. в 3,5 раза. Как удалось госкомпании достичь таких показателей и удастся ли «Роснефти» избежать дефолта?
Таблица 1 – Как росла «Роснефть»
2004
100% акций принадлежало государству, добыча нефти – 21,6 млн. т, выручка по стандартам US GAAP – $5,3 млрд., EBITDA – $837 млн., долг на конец года – $2,5 млрд. + $9,35 млрд. займа на покупку «Юганскнефтегаза». По оценке Morgan Stanley, стоимость компании составляла $7-8,5 млрд.

2005
100% акций оставалось у государства (предприятие «Роснефтегаз»), добыча нефти и газоконденсата – 74,56 млн. т, выручка – $23,9 млрд., EBITDA – $4,1 млрд., долг на конец года – $20,72 млрд.

2006
В июле проведено IР0 на 14,8% акций; в октябре – консолидация 12 «дочек», в ее ходе 9,44% акций перешло к ЮКОСу в обмен на пакет «Юганскнефтегаза», добыча нефти за год – 81,7 млн. т, выручка – $33,1 млрд., EBITDA – $3,5 млрд., долг на конец года – $24,69 млрд., капитализация на конец года – $100,6 млрд.

2007
В июле 2007 г. 75,16% акций принадлежало государственному «Роснефтегазу», 9,44% – «внучке» «Роснефти», «РН-развитие». Остальные 15% акций торговались на бирже. Добыча нефти – 96,2 млн. т., выручка – $38,98 млрд., EBITDA – $9,77 млрд., долг на конец года (согласно прогнозу аналитика «Атона» Артема Кончина) – $26,5 млрд., капитализация на конец года (согласно тому же прогнозу) – $82,8 млрд.

Рост долгов «Роснефти» начался в декабре 2004 г., когда был продан первый актив ЮКОСА – «Юганскнефтегаз». Основная добывающая «дочка» ЮКОСа была продана на аукционе РФФИ в счет уплаты налоговых долгов за 260 млрд. руб. ($ 9,35 млрд.). Между тем стоимость самой «Роснефти» на момент этой покупки, например, инвестбанк Morgan Stanley оценивал в $7-8,5 млрд. Не слишком ли большое кредитное плечо для госкомпании?
Основную сумму, необходимую для участия в аукционе, – $6 млрд. – »Роснефти» одолжил принадлежащий правительству Внешэкономбанк (ВЭБ), который в свою очередь привлек эту сумму у китайской нефтяной компании CNPC. Взамен китайцы получили долгосрочный контракт с «Роснефтью» на поставку 48,4 млн. т нефти вплоть до 2010 г.
К этому долгу «Юганскнефтегаз» добавил «Роснефти» еще и свои обязательства: на конец 2004 г. они составляли $1,4 млрд. Все вместе это вывело «Роснефть» на второе место по размеру долга после «Газпрома» – $13,7 млрд. на начало 2005 г. Треть этой суммы – $4,7 млрд. – нужно было вернуть в течение одного года. Зато добыча нефти «Юганскнефтегазом» более чем вдвое превышала аналогичный показатель «Роснефти».
«Роснефть» на краю пропасти
Реально активы купленного за $9,4 млрд. «Юганска», по мнению «Роснефти», стоили $16,4 млрд. А Dresdner Kleinwort Wasserstein оценил их в $18,6-21,1 млрд., или в $15,7-18,3 млрд. после вычета обязательств. Через несколько дней после покупки «Юганска» »Роснефть» в годовом балансе указала стоимость его чистых активов на уровне $11,1 млрд. Кроме того, отрицательную деловую репутацию «Юганска» она оценила в $7,05 млрд.
Однако после покупки предприятия синдикат западных банков во главе с Societe Generale начал переговоры с «Роснефтью» о выплатах по кредиту на сумму $1 млрд., который был выдан ЮКОСу и гарантирован поставками нефти «Юганскнефтегаза» и «Самаранефтегаза». В ответ президент «Роснефти» Сергей Богданчиков объявил, что госкомпания не собирается выплачивать эти деньги. Отказ платить по поручительствам «Юганскнефтегаза» за прежнего хозяина компании – ЮКОС – мог обернуться для «Роснефти» кросс-дефолтом. Западные банки могли потребовать досрочного погашения кредитов, выданных «Роснефти» до покупки «Юганска» (на конец июня 2004 г. долг «Роснефти» составлял $2,25 млрд.).
В результате «Роснефть» прочно закрепилась в «группе риска». Ее долг на начало 2005 г. достиг 70% капитала и превысил EBITDA за 2004 г. более чем в восемь раз. StandartPoor's (SР) снизило ее рейтинг до В-, что отражает «высокую уязвимость». «Роснефть» может столкнуться с трудностями в случае падения цен на нефть ниже $23,5 за баррель после 2007 г., – писал SР в отчете о «Роснефти», – в этом случае она не сможет вернуть свои долги. Кроме того, долг «Роснефти» мог вырасти, если бы ее хозяин – государственный «Роснефтегаз», занявший $7,5 млрд. на оплату 10,74% акций «Газпрома», не вернул долг. По этому кредиту «Роснефтегаз» заложил 49% акций «Роснефти», а резервным обеспечением стала экспортная выручка нефтяной компании на $7,5 млрд. Таким образом, «Роснефть» оказалась в долговой петле.
Менеджеры двух банков – кредиторов «Роснефти» подтвердили, что она нарушила допустимый уровень долга по прежним контрактам и теперь просит банки их пересмотреть. «Мы оставляем эти просьбы без положительного ответа, – говорит один из банкиров. – А если нам придется судиться по поручительствам «Юганска», то будем объявлять «Роснефти» кросс-дефолт по другим кредитам». Другой банкир подтвердил возможность кросс-дефолта, но назвал ее маловероятной. Банки будут осторожными, ведь они хотят работать на российском рынке, говорил тогда близкий к Кремлю источник, напоминая, что «Роснефть» купила «Юганск» с дисконтом.
Как рисковали другие
Чем может обернуться политика ведения бизнеса с помощью увеличения заимствований, показал опыт одной из «дочек» »Связьинвеста» – Южной телекоммуникационной компании (ЮТК). Ее подкосили излишества в капвложениях, из-за которых долг ЮТК к началу 2005 г. ($817 млн.) превысил EBITDA ($150 млн.) более чем в пять раз. Капитальные расходы ЮТК удваивались каждый год – с 1,8 млрд. руб. в 2001 г. до 9,7 млрд. руб. в 2003 г. Примерно то же происходило и с долгом компании. Осенью 2004 г. миноритарные акционеры забили тревогу – ЮТК собралась увеличить инвестпрограмму в полтора раза до 12,5 млрд. руб. Миноритарии и аналитики назвали эти планы самоубийством и всерьез обсуждали возможность дефолта компании. Когда подошел срок выплаты оферты по облигациям ЮТК, 60% их владельцев предъявили бумаги к досрочному погашению. Но компания устояла. Она использовала зарезервированные кредитные линии и нашла 1 млрд. руб., чтобы расплатиться по облигациям. После смены руководства ЮТК сократила инвестиции в 3,7 раза.
В подобную ситуацию попала и группа «Тинькофф». В 2002 г. выручка двух ее ресторанов-пивоварен составила $6,6 млн., но Олег Тиньков стал строить рестораны и в других городах, а вдобавок два пивных завода. Своих денег у Тинькова не было, и он принялся занимать. К апрелю 2005 г. долг группы достиг $105 млн., при том что EBITDA в 2004 г. была отрицательной (минус $326 млн.), а оборот – $42,5 млн. Ситуация становилась угрожающей, но Тиньков выкрутился. Летом того же года он продал пивной бизнес за $200 млн. и рассчитался с долгами. Но Тиньков предусмотрел и запасной вариант – без продажи бизнеса. В меморандуме к выпуску облигаций компания обещала улучшать показатели по мере того, как построенный завод будет набирать обороты. В 2005 г. группа планировала EBITDA в $25,7 млн., а в 2007 г. – $78 млн. Если бы эти планы осуществились и компания не набрала новых займов, то уровень ее долга стал бы приемлемым.
IPO как шаг к оптимизации бизнеса
«Роснефти» мешали развиваться не только долги. Были и другие проблемы. Купив «Юганскнефтегаз», «Роснефть» вышла на второе место в отрасли по добыче нефти, но перерабатывающих мощностей ей явно не хватало – по этому показателю она была на восьмом месте. Госкомпания была вынуждена перерабатывать больше половины нефти на сторонних заводах – главным образом, принадлежащих ЮКОСу (занимавшему тогда второе место по переработке нефти). В первом полугодии 2005 г. выручка от продажи нефти и нефтепродуктов у «Роснефти» составила $9,7 млрд. (что в среднем составляет $37 за баррель нефти), а у того же «Лукойла» – $14 млрд. (или в среднем $46 за баррель). «Возможно, дело в том, что у «Лукойла» мощности по переработке составляют 50 млн. т. в то время как у «Роснефти» – всего 10 млн. т.». – подчеркивал тогда руководитель аналитического отдела «Атона» Стивен Дашевский.
В июле 2006 г. «Роснефть» и ее владелец «Роснефтегаз» продали на бирже 14,8% акции «Роснефти» по $7,55 за акцию. За них «Роснефтегаз» получил $8,5 млрд., а «Роснефть» – $1,9 млрд. При этом компания осталась под полным госконтролем (у государства остается более 75% ее акций). Таким образом, средств, полученных во время IPO, все равно было недостаточно. В документах «Роснефти» указано, что 49,4% от всего IPO пришлось на четырех инвесторов. Тремя из них оказались британская ВР ($1 млрд.), малазийская Petronas ($1,5 млрд.) и китайская CNPC ($0,5 млрд.). Акционерами компании стали также 115 000 россиян, подавших заявки на общую сумму $750,5 млн. А сам Богданчиков купил бумаги своей компании примерно на $1 млн. Продав 14,8% акций за $10,4 млрд. госкомпания оказалась отраслевым лидером по капи